海天精工成立于 2002 年，成立以来专注于中高档数字控制机床的研发、生产及销售，以大型龙门加工中心起家，稳固行业地位后逐步拓展产品品类至卧式加工中心、立式加工中心等，下游涉及航空航天、汽车、5G、工程机械等众多领域。
公司实际控制人为张静章、张剑鸣、张静来、钱耀恩先生，截至 2022 年 11 月，合计直接和间接持有公司 53.82%的股份。其中张静章通过海天股份、安信香港、海天天富间接控制公司 27.7%的股份，其子张剑鸣通过海天股份、安信香港、海天天富间接持有公司 9.17%的股份，并接受海天企业管理委托的海天股份 26.83%股权的投票表决权等权利，个人合计持有海天精工 19.55%的股份。
目前企业具有龙门加工中心、立式加工中心、卧式加工中心，数控大型落地镗铣床、数控车床及车铣中心等五大产品系列。
核心零部件方面，公司已实现刀塔、转台、机械双摆铣头、电主轴等核心零部件自主可控，未来将逐步完善零部件产业链配套。
分业务收入占比来看，龙门加工中心是公司基石业务，2017-2021 年营收占比始终高于 50%，主要系公司在该领域积累良好的口碑和客户资源，市场认可度较高。
在龙门业务精益求精的基础上，公司积极拓展产品品类，卧加、立加等产品已得到市场认 可。2019-2021年公司立加收入占比从 12.9%提升至 26.6%，卧加收入占比从 15.3%提升至 16.4%，均实现较快发展。
我们认为依托于多年累积的客户资源和市场认可度，公司未来有望实现多产品齐头并进。
2017-2018 年受宏观制造业景气下滑影响，公司业绩基本保持稳定或略有下滑。
2019 年以来受益于机床行业景气上行&募投产能逐步释放，公司业绩开始快速增长。
2019-2021 年公司营收从 11.65 亿元提升至 27.3 亿元，CAGR=53.1%；归母净利润从 0.77 亿元提升至 3.7 亿元，CAGR=119.9%。归母净利润增速明显高于营收增速，主要系公司规模效应显现，盈利能力逐步改善。
2022Q1-Q3实现盈利收入 23.7亿元，同比+17.8%，归母净利润 3.9亿元，同比+48.3%，业绩增速略有放缓，主要受到华东疫情反复及制造业景气度下滑影响。
尽管公司 22Q1-Q3业绩增速略有放缓，但仍高于行业平均。同时自 2019年行业周期上行以来，公司业绩增速始终名列行业前茅，我们判断主要系：
1）公司于 2016 年上市，至 2019 年左右募投项目逐步达产，而国内其余同行主要于 2020-2021 年间募资上市，行业上行时期普遍产能不足；
2）随公司产能逐步释放，规模效应愈发明显，盈利能力持续提升。2019 年至 2022Q1-Q3 公司毛利率从 22.1%提升至 25.7%，销售净利率从 6.6%提升至 16.5%，期间费用率从 15%下降至 7.8%。
2017- 2021 年，公司龙门毛利率维持在 30%以上，卧加毛利率维持在 25%以上，持续为公司贡献利润。
立加方面，2020 和 2021 年毛利率均达 12.3%，较 2019 年增加 10.8pct，主要系 2020 年前公司立加业务规模较小，产能利用率不足，随着 2020 年以来公司立加产量逐步提升，毛利率实现较大提升。我们判断未来随公司立加业务规模逐步提升，毛利率仍有上升空间。
根据德国机床制造商协会对世界机床行业统计调查数据，2021 年全球机床消费为 702.9 亿欧元，中国机床消费为 235.9 亿欧元，全球占比为 34%；生产与消费类似，2021 年全球机床产值为 709.5 亿欧元，中国作为世界第一大机床生产国，2021年产值约为 218.1亿欧元，全球占比为 31%。
虽然我国是全球最大的机床市场，但从三个维度来看，当前“大而不强”特征明显：
1）从发展阶段来看，我国机床行业基本完成普通机床向低端数字控制机床国产化的转变，正处于由低端数字控制机床国产化向高档数字控制机床国产化的转型阶段，高档机床仍存在大量进口需求。
根据中国机床工具工业协会统计，2021 年中国机床进出口贸易逆差为 21.4 亿美元，较 2020 年的 19.5 亿美元小幅上升，但逆差额占总进出口额的比重由 2020 年的 19.5%降低至 2021 年的 16.7%。
究其根本，主要系高档数字控制机床尚不能够实现国产化，较大程度依靠进口。根据前瞻产业研究院发布的《2019 年中国数字控制机床行业竞争格局及发展前途分析》，2018 年，我国低档数字控制机床国产化率约 82%，中档 65%，高档仅 6%，高档数字控制机床几乎完全依靠进口。
2）从高档机床占比来看，我们预计高档机床约占国内机床市场的 10-15%左右。
根据中国制造 2025《重点领域技术路线 年版）》中的定义，高档数字控制机床是指具有高速、精密、智能、复合、多轴联动、网络通信等功能的数字控制机床。
根据《高档数控机床和机器人》（杨正泽、李向东编著），将采用半闭环的直流伺服系统及交流伺服系统的数控机床划分为高档；将 2-4 轴或 3-5 轴以上的数控机床划分为高档；将具 有通信和联网功能的数控机床划分为高档；将具有三维图形显示功能的数控机床划分为高档。
通过调研和相关测算，我们判断目前中国机床行业存量市场中 55-60%左右的机床为低档机床；25-30%的机床为中档机床；高档机床占比仅为 10-15%左右，机床行业“大而不强”特征凸显。
3）从机床附加价值来看，国内机床较多为劳动密集型产品。根据海关总署的统计，2020 年以来机床的进口均价在 6.0-10.1 万美元/台，与此形成鲜明对比的是出口均价仅仅 271-357 美元/台，价格相差甚远。国产机床价值附加量不高，出口产品也较多为劳动密集型产品。
我国机床行业市场化程度较高，但产业集中度不高，基本处于充分竞争状态。目前行业整体呈现出外资企业、国有企业、非公有制企业三分天下之势。
目前，全球排名前十位的机床企业中，大多数直接在中国投资或者合资建厂。汽车行业、模具行业、航天航空等行业是高档数字控制机床的消费主力，这部分市场基本被外资企业垄断。基于其规模及技术领导力，其在国内市场之间的竞争中仍然处于第一阵营。
国营企业“十八罗汉”曾为我国机床工业体系的建立做出了很大贡献，但由于体制僵化等原因逐步没落，非公有制企业正在成为机床工业新的主力军，我国机床行业进入结构调整。
根据《中国机床工具工业年鉴 2016》的统计，2015 年规模以上金属切削机床企业为 739 家，其中，国有（含集体）控股、私人控股和外资（含港澳台）控股的公司数分别为 71 家、533 家和 105家，上述三类企业拥有资产占比分别为 38.3%、48.8%、10.4%；主要经营业务收入占比分别为 18.4%、68.7%、10.8%；实现利润的占比分别为-12%、97%、13.4%。非公有制企业不仅在数量方面占据了非常大的优势，更以不足一半的资产占有贡献了近七成的主营业 务收入和近乎百分之百的利润。
在汽车零部件粗加工、一般用途的民用产品等领域，产品加工精度要求不高，产品价格便宜，对机床价格较敏感，经济型数控机床就是在这一背景下诞生。
经济型数控机床在本世纪前十年达到高峰，目前经济型数控机床制造商主要集中在中小规模民营企业，这些技术含量低、企业规模小的民营企业形成第三阵营。
近年来国产机床龙头快速发展，已逐步跻身市场前列，行业集中度+国产化率提升进行时。
①行业集中度提升：根据 MIR 睿工业的数据，2019 年排名 TOP10 数控机床厂商整体市场销售额占比为 28%，2022H1 TOP10 的数控机床厂商，整体销售额占比达 45%，市场集中度大幅提升；
②国产化率提升，国产品牌跻身前列：机床行业国产化率从 2015 年的 53%提升至 2021 年的 67%。
从头部企业排名来看，2019 年德玛吉森精机、马扎克等国外龙头依旧占据市场主导地位，2022H1 国产品牌通过迅速发展已跻身市场前列。从 2019 和 2022H1 的市场销售占比的对比数据来看，台群精机由 3%提升至 5%，北京精雕由 3%提升至 6%，均已进入 TOP3。
此外海天精工、纽威、宝鸡等国产品牌的市场销售额占比也有不同程度的提升。（注：下图中标红品牌为国产品牌）
机床行业受制造业周期和政策双重驱动。本文选取中证机床指数创立至今以来的变动情况（2017-至今），发现其股价与制造业周期和政策息息相关：
对比制造业周期（以金属切削机床产量累计同比数据为代表）和机床行业指数走势可以发现，机床行业指数整体趋势与制造业周期走势相吻合。
具体来看，机床行业指数在 2017 年底达到阶段性顶部后，随着 2018-2019 年制造业周期下行而下行，于 2020 年初重新迎来上行周期，直至 2021 年底再次伴随制造业进入下行周期。
2018 年中美贸易战后，国内自主可控意识逐步增强；而机床作为制造业自主可控最紧迫的一环，扶持政策频繁出台。
本文整理了 2017 年至今针对机床行业发布的重要政策，发现两点趋势较为明显：
2017-2018 年行业性政策多为指导性和概念性，例如 2018年 8 月设定数控机床及设备标准；2018年 11月将机床行业列入战略新兴产业分类；然而在 2019 年后机床行业支持政策更加明确，并且提出细化要求。
如 2019 年 10 月在《工业通信业职业技能提升行动计划实施方案》提出要在2年内开展各类职业技能培训 50万人次以上的要求；2021年 12月在《“十四五”智能制造发展规划》中明确提出要研发智能立/卧式五轴加工中心、车铣复合加工中心、高精度数控磨床等工作母机；
例如 2021年 8月，国资委党委扩大会议指出要重点扶持工业母机行业；2022 年 10 月二十大再次提出要实现制造强国，并提升关键领域自主可控能力。
通过选取 2017 年至今意义较为重大的 6 项扶持政策，并选取其发布前一天的股价和发布后一周内最高股价进行对比，可以发现在发布后的一周内，机床指数振幅均在 3%以上。
其中具体来看，制造业周期上行时期，例如 2021 年 8 月 19 日国资委党委扩大会议指出支持工业母机行业发展后，指数在一周内振幅高达 12%；而在制造业周期下行时期，政策支持出台后一周内指数振幅在 3-5%之间。
2022 年下半年以来，国家对于机床行业及制造业的重视力度逐步提升，并出台一系列政策进行扶持。
（1）首批机床 ETF 获批：2022 年 9 月 18 日，首批机床 ETF——华夏中证机床 ETF 和国泰中证机床 ETF 获证监会批准，涉及主机厂、数控系统、主轴、切削工具等领域上市公司，为拥有核心技术，科创能力突出的机床企业提供直接融资便利。目前华夏和国泰中证机床 ETF 规模分别达 5.2 和 12.2 亿元。
（2）国内主导的数控系统国际标准发布：2022 年 9 月 27 日，首个中国主导的机床数控系统系列国际标准 ISO23218-2 正式发布，表明我国在 04 专项支持下建立的“高档数控系统技术标准体系”成果得到了国际认可，能够助力国产数控系统企业产品的推广。
（1）税收优惠支持高新技术企业设备投资：2022 年 9 月 22 日，财政部、税务总局和科技部联合发布《关于加大支持科技创新税前扣除力度的公告》，高新技术企业在 2022 年 10 月 1 日至 2022 年 12 月 31 日期间购置的新设备，允许当年一次性全额在计算应纳税所得额时扣除，并允许在税前实行 100%加计扣除。
（2）人民银行设立设备更新改造专项再贷款：人民银行货币政策委员会 2022 年第三季度例会明确提出，引导金融机构增加制造业中长期贷款。2022 年 9 月 28 日，人民银行设立设备更新改造专项再贷款，额度 2000 亿元以上，专项支持金融机构以不高于 3.2%的利率向制造业、社会服务领域和中小微企业等设备更新改造提供贷款。
（3）二十大报告强调制造强国&自主可控：2022 年 10 月 16 日，二十大报告强调突出：
②将国家安全提到非常突出的地位，尤其是军工领域的自主可控，包含军工制造装备——高端五轴数控机床的自主可控。
11 月 21 日，工信部、发改委和国资委三部联合印发《关于巩固回升向好趋势加力振作工业经济的通知》，重点提及制造业高质量发展和产业链安全保障，再次强调高端数控机床的重要性。
机床十年周期拐点已至，未来四年每年更新需求有望达到千亿级别。机床的一般产品寿命约为 10 年，而重切削、长时间运转的机床寿命在 7-8 年。
上一轮中国机床行业的销售高峰是在 2011年前后，根据 10年左右的使用寿命和更新周期，我们判断 2020 年是机床行业 10 年周期的拐点，从 2021 年开始进入更新换代的高峰。
我们以国家统计局公布的产量数据为基础测算，2022-2025 年金属切削机床每年的理论更新需求有望达 80 万台，假设平均单价 15 万元/台，则每年更新的规模将达 1200 亿元。
（1）金属切削机床理论更新需求：假设机床的平均使用寿命为 8-10年，则理论上 8-10年后将会进入更新周期。以 2021年为例，2011-2013年间生产的机床均将进入置换周期，则我们假设 2021 年机床理论更新需求为 2011-2013 年机床的平均产量。
（2）假设折扣：实际生产中机床的更新容易受到经济形势的影响，部分机床使用寿命会超过 10 年，因此实际更新需求将会低于理论更新需求，我们假设实际更新需求=理论更新需 求*假设折扣，而随着待更新的机床量越来越大，实际更新需求会越来越接近理论更新需求甚至超过。
（3）数控化率：《中国制造 2025》战略纲领中明确提出，至 2025 年中国的关键工序数控化率将提升至 64%。
海天精工龙门加工中心国内领先优势明显。公司以龙门业务起家，深耕研发及制造近 20 年，拥有深厚的工艺积累和品牌效应，相较于国内同行具有一定领先优势，主要可体现于：
1）龙门加工中心产量高于国内可比公司：选择国内主要龙门生产企业纽威数控和国盛智科进行对比，公司 2020-2021 年龙门产量均为纽威数控产量的两倍以上，2017-2019 年产量远高于国盛智科龙门产量。
2）龙门加工中心毛利率处于行业前列：选择国内主要龙门生产企业纽威数控和国盛智科进行对比，国盛智科龙门加工中心毛利率行业领先主要系其钣金件为自制，而钣金件占到机床成本的 20-30%，带来一定毛利率优势。而公司龙门加工中心毛利率自 2020 年以来始终高于纽威数控。
通过筛选出国内外知名度较高，产品应用较多的龙头公司的龙门加工中心进行对比，可以发现海天精工的五轴龙门加工中心在主轴最高转速及三轴行程等指标方面已达国际领先水平，在定位精度/AC轴转位精度/进给速度/AC 轴转速等指标方面，虽然较国际领先企业略有差距，但与国内同类产品相比，具有一定竞争优势。
公司在保持大型龙门领先地位的同时，充分利用募投资金扩建产能，实现立加和卧加的规模化生产；立式加工中心产量由 2017 年的 684 台上升到 2021 年的 3109 台，CAGR=46.0%。卧式加工中心产量由 2017 年的 130 台上升到 2021 年的 332 台，CAGR=26.4%，均实现较快发展。此外通过不断的研发投入，公司立加和卧加的部分指标已经达到国内先进水平。
传统汽车除车身外，其动力总成的大量零部件需要使用机床加工；但随着新能源车渗透率不 断提升，新能源车以三电系统替代传统的内燃机，带来众多零部件加工新需求。
根据创世纪和海天精工的公众号分享，新能源车电池托盘、前后副车架、三电系统等零部件加工方案涉及到龙门、卧加、立加和数控车床等多种机型。
海天精工面对新能源大趋势，迅速实现转型，对公司现有的多种通用机型进行再研发，推出适用于新能源汽车市场的一站式零部件解决方案，目前已获得市场良好反馈。
海天集团创建于 1966 年，经 50 多年的创业开拓，现已发展成为总资产超百亿的大型跨国公司。集团下辖两个上市公司（海天国际和海天精工）、海天驱动、海天金属、海天智联等五大制造企业及其附属 70 余家海内外子公司。
2021 年度海天集团总产值超 过 211 亿元，产品及客户遍布全球 130 多个国家和地区。
机床行业进入门槛相对较低，众多中小企业通过外采部件便可组装出简单的三轴机床。
但高端机床的制造壁垒极高，机床企业需要在机床实际使用过程中，通过不同场景的应用以及试错反馈来不断优化机床的设计和制造技术，有时还需要定制化的改造来满足特定细分场景的需求。
海天精工成立的初衷，便是解决海天集团下辖注塑机业务的机加工需求，因此能够得到大量的产品应用机会，快速实现产品升级迭代。
同时海天国际在注塑机领域是国内领先多年的龙头公司，在全球市场也占据一席之地，有其作为大客户为公司产品背书，海天精工的机床业务拓展也更为顺利。
海天国际于 1989 年完成第一台注塑机的出口，截至 2021 年注塑机年出口量已经突破 10000 台。目前海天国际在海外 9 个国家设有直属子公司，销售和服务伙伴遍及 60 多个国家和地区，服务超过遍布 130 个国家和地区的超过 3 万多名客户。
背靠海天集团完善的海外渠道，公司海外业务发展迅速。海天精工于 2013 年成立海天精工香港子公司，开始涉足海外业务。
凭借集团公司的海外渠道赋能，截至 2021 年公司已在中国香港、越南、印度、墨西哥、土耳其、马来西亚成立 6 家子公司。2017-2021 年，公司海外营收由 0.32 亿元上升至 1.9 亿元，CAGR 达 55.50%，营收占比由 2.54%提升至 7.09%，海外业务发展迅速。
2017-2021 年海天精工的国内主要经营业务毛利率维持在 21-25%。同期公司的海外主营业务板块毛利率稳中有升，自 2017 年的 25.4%提升至 2021 年的 33.3%，高于国内主营业务的毛利率。随着未来公司海外渠道布局进一步完善，海外业务有望进一步拉动公司增长。
海天金属成立于 2016 年，主营业务为多系列压铸机，旨在为客户提供性价比优越的压铸成套设备和完整解决方案。作为压铸机领域的后起之秀，依托海天集团半个多世纪的生产制造经验、材料研发和应用积累，海天金属实现快速发展。
一体化压铸是指在汽车轻量化趋势下，通过大吨位的压铸机，将原本单独冲压的各个汽车零部件集中后，一次性压铸成 1-2 个大型铸件，能够很好得替代传统的冲压&焊接工艺，并实现较高的经济性。
2021 年 12 月海天金属向美利信交付首台 8800T 大型压铸机，成为全球唯四的大型压铸机生产商（其余包括力劲科技、布勒和伊之密），后续与辉晗精密、旭升股份等多家公司签订超大型压铸机战略协议。
未来随着新能源车和一体化压铸工艺渗透率不断提升，海天金属超大型压铸机大有可为。
一体 化压铸成型仅为粗加工，压铸成型后还需配套相应机床进行精加工，根据格兰富工业 数据，一台 6000-8000T 的大型压铸机需要配套 20-25 台龙门机床，一体化压铸工艺的快速渗透将为机床行业带来增量需求。
海天金属与海天精工作为兄弟企业，有望实现协同效应，共同为客户定制一体化压铸全套解决方案。
目前公司拥有宁波大港制造基地、宁波堰山制造基地、大连海天精工制造基地三个主要生产基地，2021 年龙门加工中心、卧式加工中心和立式加工中心等合计产量达 4882 台，产销率高达 89%。
2022 年 9 月，公司位于宁波经济发开区的高端数字控制机床智能化生产基地项目正式开工，建成后将用于新能源汽车核心部件加工机床设备的批量化、柔性化和自动化生产。
2022年 11月 11日，海天精工机械（广东）首台立式加工中心 VMCⅡ系列正式下线，完全投产后预计新增立式加工中心、数控车床和钻攻机等产能超 500 台/月，有望再造海天精工。
1）通用自动化板块景气度复苏：根据历史周期推演，我们预计 2023 年通用自动化板块有望迎来上行周期，而机床作为工业母机，行业景气度将随之上行。
2）政策推动国产替代加速：“十四五规划”明确提出培育一批拥有自主产权和具有国际竞争力的品牌企业的要求，不断推动高端数字控制机床产业创新发展，随后支持政策频出，机床行业国产替代加速。
① 数控龙门加工中心：龙门加工中心适用于大型、复杂的加工场景，技术壁垒高，公司 20 年深耕龙门加工中心研发及销售，市场认可度高，品牌效应明显，定价能力强，毛利率稳定在较高水平。该业务是公司的核心业务，营收占比近年来稳定在 50%以上，随着下业景气度回升，需求复苏，营收规模、市占率有望进一步提升。我们预计 2022-2024 年公司数控龙门加工中心业务收入增速分别为 24%/22%/20%，毛利率维持在 29.0%。
② 数控立式加工中心：公司 2016 年正式布局该业务，2020 年整合产线后开始迅速放量，营收、毛利率均大幅抬升。2022 年受通用制造业景气下滑影响，我们预计立式加工中心营收增速将会放缓。未来随着通用制造业迎来上行周期，立式加工中心业务增速有望回升。我们预计 2022-2024 年公司数控立式加工中心业务收入增速分别为 5%/25%/25%，毛利率维持在 15.0%。
③ 数控卧式加工中心：公司卧式加工中心业务收入较为稳定，毛利率始终保持在较高水平，未来随着新能源汽车等领域对卧式加工中心需求增加，公司相关业务有望保持较快增长。我们预计 2022-2024 年公司数控卧式加工中心业务收入增速分别为 23%/30%/30%，毛利率维持在 35.0%。
可比公司方面，公司主营业务为中高端数字控制机床，产品涵盖数控龙门加工中心、数控立式加工中心、数控卧式加工中心等多种机型，产品结构较为稳定，故我们选取纽威数控、国盛智科、创世纪、浙海德曼作为可比公司。
海天精工是国内中高端数字控制机床领军企业，核心业务突出，市场认可度高，未来随着下游新能源等行业快速地发展，叠加公司产能进一步释放，公司营收规模、利润规模将进一步扩大。整体而言，公司成长性强，业绩确定性较高。
1）数字控制机床行业景气度不及预期：数控机床行业景气度受下游制造业景气度影响较大，若下游通用设备制造业复苏不及预期，机床行业将受到较大影响。
2）核心功能部件过度依赖进口的风险：公司数字控制机床核心功能部件主要包括数控系统、传动系统等，目前该部分部件主要依赖进口，在当前海外通胀环境下面临原材料涨价风险。若国际政治经济发展形势出现极端情况，则可能因禁售、限售面临零部件断供风险。
3）毛利率下滑的风险：因受产品结构变动、人力成本刚性上升、行业景气度等因素影响，公司尚无法完全排除毛利率可能有所下降的风险。
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